Note integrative di Moneta e Finanza Internazionale. c Carmine Trecroci 2004

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1 Note integrative di Moneta e Finanza Internazionale c Carmine Trecroci 2004

2 1 Tassi di cambio a pronti e a termine transazioni con consegna o regolamento immediati tasso di cambio a pronti (SR, spot exchange rate) transazioni con consegna o regolamento differiti tasso di cambio a termine (FR, forward exchange rate) mercati distinti per date distinte di regolamento, ma evidenti interdipendenze cambio a termine > cambio a pronti valuta estera a premio a termine (forward premium > 0) rispetto a quella nazionale

3 cambio a termine < cambio a pronti valuta estera a sconto a termine (discount premium > 0) rispetto a quella nazionale FD,FP = FR SR SR (1) 2 Contratti derivati su valute in generale, titoli che comportano guadagni dipendenti dal valore di altre attività o beni: prezzi di beni reali (materie prime, metalli preziosi, prodotti agricoli), prezzi di titoli azionari e obbligazionari, valore di indici di mercato, valute

4 2.1 Opzioni opzione call: il suo detentore ha il diritto (ma non l obbligo) di acquistare un determinata attività per un prezzo prespecificato, denominato prezzo di esercizio o strike price. L esercizio dell opzione avviene entro una data specificata nel caso di opzioni americane, nella data specificata nel caso di opzioni europee possibilità di profitti positivi su una call solo se il prezzo dell attività sottostante eccede lo strike price in questo caso, il detentore della call può ottenere un guadagno pari alla differenza tra il prezzo del titolo sottostante e il prezzo d esercizio (al lordo del costo dell opzione) se non esercitata, l opzione decade

5 opzione put: il suo detentore ha il diritto (ma non l obbligo) di vendere una determinata attività per un prezzo d esercizio specificato, entro o alla data di scadenza dell opzione profitti positivi su una put quando il titolo sottostante scende di prezzo la put viene esercitata solo se il detentore è in grado di consegnare un titolo dal valore inferiore allo strike price in cambio dello strike price i prezzi delle call diminuiscono al crescere del prezzo di esercizio i prezzi delle put crescono al crescere delprezzodiesercizio prezzo di un opzione: premium

6 2.2 Contratti Forward un contratto a termine (o a regolamento differito, o forward contract) è un accordo a comprare o vendere un attività finanziaria (valute, indici azionari, titoli a tasso fisso) o reale in una certa data futura a un prezzo prestabilito un contratto a regolamento immediato (o spot contract) è invece un accordo a scambiare un bene immediatamente i contratti forward sono negoziati sui mercati OTC, di solito tra due istituzioni finanziarie o tra una impresa finanziaria e un suo cliente future: contratto forward standardizzato con controparte una clearinghouse

7 nel contratto, la parte che si impegna a comprare l attività sottostante nella data futura al prezzo stabilito si dice assumere una posizione lunga l altra parte, che si impegna a vendere l attività sottostante nella data futura al prezzo stabilito, si dice assumere una posizione corta il prezzo al quale le due parti concordano di scambiarsi l attività è detto prezzo di consegna, odelivery price il prezzo a termine, o forward price, in un qualsiasi istante t, è invece il delivery price che si applicherebbe se il contratto venisse sottoscritto nell istante t il prezzo di consegna e il prezzo a termine sono quindi identici al momento della sottoscrizione del contratto, ma possono divergere, e normalmente divergono, successivamente a tale istante

8 al momento della sottoscrizione del contratto, il prezzo di consegna viene concordato in maniera tale che il valore del contratto per entrambe le parti sia pari a zero; infatti, assumere una qualsiasi posizione in un forward non comporta costi diretti 2.3 Swaps di valuta swap in generale: contratto che implica lo scambio di fondi secondo una formula che dipende dal valore di una o più variabili di mercato eterogenea famiglia di contratti (interest rate swap, equity swap, currency swap)

9 currency swap: in una delle sue forme più semplici, vendita a pronti di un ammontare di valuta estera con impegno di riacquisto a termine cross-currency swap: accordo a scambiare un tasso di interesse fisso in una valuta per un tasso di interesse variabile in un altra 2.4 Operatività dei Contratti Forward i contratti forward sono molto comunemente impiegati per coprirsi dal rischio di cambio si immagini per esempio di essere al 24 aprile e che il tesoriere di una impresa italiana sappia di dover ricevere un milione di dollari USA fra tre mesi esatti, il 24 luglio

10 il tesoriere vorrà allora coprirsi dal rischio che una variazione del cambio euro/dollaro comporti delle perdite per quanto riguarda il valore in euro della transazione concordata per fare ciò, il tesoriere potrebbe contattare una banca, e concordare con essa la vendita di un milione di dollari a un prezzo prestabilito il 24 luglio; così facendo, l impresa ha assunto una posizione corta sul dollaro, mentre la banca ha assunto la corrispondente posizione lunga il delivery price sarà dato dal prezzo a termine prevalente al 24 aprile sul mercato dei cambi; quindi se il forward price del dollaro (cioè il tasso di cambio a termine /$) il 24 aprile con consegna a tre mesi è di, per esempio, (ossia un dollaro USA vale , o per 1 ci vogliono $1.22), il tesoriere assumerà l impegno a vendere un milione di dollari il 24 luglio contro 819,672

11 si immagini ora di essere al 24 maggio: il contratto forward con delivery price pari a è stato sottoscritto un mese prima, mentre il forward price del dollaro con consegna 24 luglio (due mesi da oggi) si immagini essere diverso da quello vigente il 24 aprile se il tasso di cambio spot /$ è sceso (ossia ci vogliono meno euro per comprare un dollaro USA, deprezzamento del dollaro) tra il e il 24.05, il forward price sarà presumibilmente minore di ; se il tasso di cambio /$ è invece salito (ossia ci vogliono più euro per comprare un dollaro, apprezzamento del dollaro) tra il e il 24.05, il prezzo forward sarà presumibilmente maggiore di come si può capire, quindi, il prezzo di consegna in un contratto a termine dipende dalla scadenza dello stesso

12 si consideri ora un caso diverso: un trader assume una posizione lunga in un contratto forward il per comprare un milione di dollari USA fra tre mesi al tasso di 0.83 tale posizione obbligherebbe il trader a pagare per il milione di dollari 830,000 seiltassodicambioapronti(spot)salissea 0.85 al termine dei tre mesi, il trader guadagnerebbe 20,000 ( 850, ,000) perchè i dollari acquistati il a 0.83 potrebbero essere rivenduti a 0.85 analogamente, se il tasso di cambio spot scendesse a 0.80 alla fine dei tre mesi, il trader accuserebbe una perdita di 30,000 ( 830, ,000), perchè ha pagato 0.83 per un dollaro che sul mercato a pronti ha un valore di 0.80

13 in generale, il guadagno da una posizione lunga in un contratto forward su un unità dell attività è pari a S T K dove K è il delivery price e S T è il prezzo spot di un unità dell attività alla scadenza del contratto questo perchè chi ha assunto la posizione lunga si è impegnato a comprare un attività che alla scadenza vale S T aunprezzodik analogamente, il guadagno (payoff ) derivante da una posizione corta nello stesso contratto è pari a K S T tali payoffs possono essere positivi o negativi

14 3 Rischio di cambio e agenti di mercato continue fluttuazioni nei tassi di cambio principali determinanti: variazioni nelle preferenze variazioni nei differenziali di crescita, inflazione e tassi di interesse mutamenti nelle aspettative

15 anomalie di mercato i profitti delle imprese esportatrici e importatrici, essendo crucialmente dipendenti dal tasso di cambio a pronti vigente al momento della chiusura delle posizioni aperte, sono particolarmente vulnerabili a tali oscillazioni il rischio di cambio è dato dalla probabilità di osservare variazioni indesiderate (deprezzamenti o apprezzamenti) del tasso di cambio esempio: importatore USA che acquisti beni europei per un valore di euro, pagabili a tre mesi in euro

16 se $/euro = 1.00 oggi, il valore odierno in dollari dei beni è $ se tra tre mesi $/euro = 1.10, il valore in dollari sarà di $ se tra tre mesi $/euro = 0.90, il valore in dollari sarà invece $90000 al di là delle imprese impegnate in scambi internazionali, i mercati a termine e dei derivati più in generale svolgono una importante funzione di valutazione e trasferimento del rischio tre categorie di operatori: hedgers, speculatori, arbitraggisti

17 3.1 Hedgers si tratta di agenti che cercano di proteggere un investimento da movimenti avversi futuri dei tassi di cambio, e di beneficiare di eventuali movimenti favorevoli principali strategie: depositi in valuta (nell esempio, prendere in prestito euro e depositarli, per impiegarli tra tre mesi) acquisti a termine (nell esempio, acquisizione di una posizione lunga in euro) acquisto di opzioni (nell esempio, una call option su euro)

18 3.2 Speculatori mentre gli hedgers desiderano evitare l esposizione a movimenti avversi nel tasso di cambio, gli speculatori desiderano tenere una posizione nel mercato, scommettendo sulla particolare direzione delle oscillazioni nei cambi principali strategie: acquisti (previsione di un apprezzamento della valuta estera) e vendite (previsione di un deprezzamento della valuta estera) di valuta a pronti posizione lunga (previsione di un apprezzamento della valuta estera) o posizione corta (previsione di un deprezzamento della valuta estera) in contratti forward o future (mercati a termine

19 opzione call (previsione di un apprezzamento della valuta estera) o put (previsione di un deprezzamento della valuta estera) su valuta estera speculazione stabilizzante quando si acquista valuta il cui tasso di cambio si sta deprezzando o si vende im presenza di apprezzamento speculazione destabilizzante quando si vende in presenza di deprezzamento o si acquista in fase di apprezzamento 3.3 Arbitraggisti sono alla ricerca di un profitto entrando simultaneamente in transazioni su due o più mercati, e cercando di sfruttare eventuali differenze di prezzo (tasso di cambio) sulla stessa attività (valuta) su mercati diversi

20 implicano transazioni per controvalori molto elevati e costi di transazione molto bassi l esistenza stessa di arbitraggisti implica che opportunità di arbitraggio significative tendono a scomparire molto velocemente